Paridad de riesgo

Enfoque de gestión de inversiones centrado en la asignación de riesgos

La paridad de riesgo (o paridad de primas de riesgo ) es un enfoque de gestión de inversiones que se centra en la asignación de riesgo, generalmente definido como volatilidad, en lugar de la asignación de capital. El enfoque de paridad de riesgo afirma que cuando las asignaciones de activos se ajustan (apalancan o desapalancan) al mismo nivel de riesgo, la cartera de paridad de riesgo puede lograr un ratio de Sharpe más alto y puede ser más resistente a las caídas del mercado que la cartera tradicional. La paridad de riesgo es vulnerable a cambios significativos en los regímenes de correlación, como los observados en el primer trimestre de 2020, que llevaron a un rendimiento significativamente inferior al de los fondos de paridad de riesgo en la ola de ventas de Covid-19. ^{[ cita requerida ]}

En términos generales, el enfoque para construir una cartera de paridad de riesgo es similar a la creación de una cartera de varianza mínima sujeta a la restricción de que cada activo (o clase de activo, como bonos, acciones, bienes raíces, etc.) contribuye de manera igualitaria a la volatilidad general de la cartera. ^{[1] [2]}

Algunos de sus componentes teóricos se desarrollaron en los años 1950 y 1960, pero el primer fondo de paridad de riesgo, llamado fondo All Weather , se creó en 1996. En los últimos años, muchas compañías de inversión han comenzado a ofrecer fondos de paridad de riesgo a sus clientes. El término, paridad de riesgo, comenzó a usarse en 2005, acuñado por Edward Qian, de PanAgora Asset Management , y luego fue adoptado por la industria de gestión de activos. La paridad de riesgo puede considerarse una estrategia de gestión pasiva o activa. ^[3]

El interés en el enfoque de paridad de riesgo ha aumentado desde la crisis financiera de 2007-2008, ya que este enfoque tuvo mejores resultados que las carteras construidas tradicionalmente, así como muchos fondos de cobertura. ^{[4] [5]} Algunos gestores de cartera han expresado escepticismo sobre la aplicación práctica del concepto y su eficacia en todo tipo de condiciones de mercado ^{[6] [7],} pero otros señalan su desempeño durante la crisis financiera de 2007-2008 como una indicación de su éxito potencial. ^{[8] [9]}

Descripción

Comparación de asignaciones de activos y riesgos

La paridad de riesgo es un enfoque conceptual para invertir que intenta proporcionar una alternativa de menor riesgo y menor comisión a la asignación de cartera tradicional de 60% en acciones y 40% en bonos que lleva el 90% de su riesgo en la porción de acciones de la cartera (ver ilustración). ^{[10] [11]} El enfoque de paridad de riesgo intenta igualar el riesgo asignando fondos a una gama más amplia de categorías como acciones, bonos gubernamentales, valores relacionados con el crédito y coberturas de inflación (incluidos activos reales, materias primas, bienes raíces y bonos protegidos contra la inflación), al tiempo que maximiza las ganancias a través del apalancamiento financiero . ^{[12] [13]} Según Bob Prince, CIO en Bridgewater Associates , los parámetros definitorios de una cartera de paridad de riesgo tradicional son activos no correlacionados, bajo riesgo de acciones y gestión pasiva . ^[14]

Algunos académicos sostienen que una cartera de paridad de riesgo requiere una gestión sólida y una supervisión continua para reducir el potencial de consecuencias negativas como resultado del apalancamiento y la creación de asignaciones en forma de compra y venta de activos para mantener las tenencias en dólares en niveles de riesgo predeterminados e igualados. Por ejemplo, si el precio de un valor sube o baja y los niveles de riesgo permanecen iguales, la cartera de paridad de riesgo se ajustará para mantener constante su exposición al dólar. ^[15] Por otro lado, algunos consideran que la paridad de riesgo es un enfoque pasivo, porque no requiere que el administrador de la cartera compre o venda valores sobre la base de juicios sobre el comportamiento futuro del mercado. ^[16]

Los principios de paridad de riesgo pueden ser aplicados de manera diferente por distintos gestores financieros, ya que tienen distintos métodos para clasificar los activos en clases, distintas definiciones de riesgo, distintas formas de asignar el riesgo dentro de las clases de activos, distintos métodos para pronosticar el riesgo futuro y distintas formas de implementar la exposición al riesgo. ^[17] Sin embargo, muchos fondos de paridad de riesgo evolucionan alejándose de sus intenciones originales, incluida la gestión pasiva. El grado en que se gestiona una cartera de paridad de riesgo es a menudo la característica distintiva entre los distintos tipos de fondos de paridad de riesgo disponibles en la actualidad. ^[14]

Carteras con contribuciones de riesgo igualmente ponderadas

La versión más conocida de la paridad de riesgos es el método de cartera de contribuciones de riesgo igualmente ponderadas.

La contribución al riesgo ponderada de manera igualitaria no se refiere a "tener la misma volatilidad", sino a que cada activo contribuya de la misma manera a la volatilidad general de la cartera. Para ello, tendremos que definir la contribución de cada activo al riesgo de la cartera.

Consideremos una cartera de activos: , ..., donde el peso del activo es . La forma es el vector de asignación . Denotemos además la matriz de covarianza de los activos = , ..., por . La volatilidad de la cartera se define como la desviación estándar de la variable aleatoria que es: ${\displaystyle N}$ ${\displaystyle x_{1}}$ ${\displaystyle x_{N}}$ ${\displaystyle x_{i}}$ ${\displaystyle w_{i}}$ ${\displaystyle w_{i}}$ ${\displaystyle w}$ ${\displaystyle X}$ ${\displaystyle (x_{1}}$ ${\displaystyle x_{N})}$ ${\displaystyle \Sigma }$ ${\displaystyle w^{t}}$ ${\displaystyle X}$

${\displaystyle \sigma (w)={\sqrt {w'\Sigma w}}}$

Como es homogénea de grado 1 en , se deduce del teorema de Euler para funciones homogéneas que: ${\displaystyle \sigma (w)}$ ${\displaystyle w}$

${\displaystyle \sigma (w)=\sum _{i=1}^{N}\sigma _{i}(w)}$, dónde

${\displaystyle \sigma _{i}(w)=w_{i}\cdot \partial _{w_{i}}\sigma (w)={\frac {w_{i}(\Sigma w)_{i}}{\sqrt {w'\Sigma w}}}}$

por lo que puede interpretarse como la contribución de los activos de la cartera al riesgo general de la cartera. ${\displaystyle \sigma _{i}(w)}$ ${\displaystyle i}$

La contribución al riesgo igual significa entonces para todos o equivalentemente ${\displaystyle \sigma _{i}(w)=\sigma _{j}(w)}$ ${\displaystyle i,j}$

${\displaystyle \sigma _{i}(w)=\sigma (w)/N}$

Este problema tiene una solución única que se puede determinar con métodos de optimización convexa de convergencia demostrable ^[18] . Alternativamente, la solución se puede determinar numéricamente resolviendo el problema de punto fijo

${\displaystyle w_{i}={\frac {\sigma (w)^{2}}{(\Sigma w)_{i}N}}}$

o resolviendo el problema de minimización

${\displaystyle {\underset {w}{\arg \min }}\sum _{i=1}^{N}\left[w_{i}-{\frac {\sigma (w)^{2}}{(\Sigma w)_{i}N}}\right]^{2}}$

ambos con alguna restricción que elimina la invariancia del problema con el escalamiento de . ${\displaystyle w}$

Generalmente, la volatilidad general de la cartera se establece en : ${\displaystyle \sigma }$

${\displaystyle \sigma (w)=\sigma }$

o la inversión bruta de la cartera se establece en ${\displaystyle G}$

${\displaystyle \sum _{i}w_{i}=G}$

El problema de minimización anterior se puede resolver de manera eficiente mediante el método de descenso cíclico de coordenadas , ^[19] cuyas implementaciones de código abierto están disponibles en JavaScript, ^[20] Python ^{[21] [22]} y R. ^[23]

Para facilitar su uso, también se debe tener en cuenta que hay disponible en línea una API REST con capacidades para resolver problemas de contribuciones de riesgo igual, así como problemas de contribuciones de riesgo igual restringidos. ^[24]

Historia

Las semillas para el enfoque de la paridad de riesgo fueron sembradas cuando el economista y ganador del Premio Nobel , Harry Markowitz introdujo el concepto de la frontera eficiente en la teoría de cartera moderna en 1952. Luego, en 1958, el premio Nobel James Tobin concluyó que el modelo de la frontera eficiente podría mejorarse añadiendo inversiones libres de riesgo y abogó por el apalancamiento de una cartera diversificada para mejorar su relación riesgo/rendimiento. ^[16] El análisis teórico de la combinación de apalancamiento y minimización del riesgo entre múltiples activos en una cartera también fue examinado por Jack Treynor en 1961, William F. Sharpe en 1964, John Lintner en 1965 y Jan Mossin en 1966. Sin embargo, el concepto no se puso en práctica debido a las dificultades de implementar el apalancamiento en la cartera de una gran institución. ^[25]

Según Joe Flaherty, vicepresidente senior de MFS Investment Management , "la idea de la paridad de riesgo se remonta a la década de 1990". En 1996, Bridgewater Associates lanzó un fondo de paridad de riesgo llamado estrategia de asignación de activos All Weather . ^{[4] [14] [26] [27]} Aunque Bridgewater Associates fue el primero en sacar al mercado un producto de paridad de riesgo, no acuñó el término. En cambio, el término "paridad de riesgo" fue utilizado por primera vez por Edward Qian, de PanAgora Asset Management , cuando escribió un informe técnico en 2005. ^[3] En 2008, Andrew Zaytsev, de la firma de consultoría de inversiones Alan Biller and Associates, le dio el nombre de Paridad de Riesgo (abreviatura de Paridad de Primas de Riesgo) a esta categoría de inversión de cartera. ^{[28] [29]} Pronto, el término fue adoptado por la industria de gestión de activos. ^{[26] [30]} Con el tiempo, otras empresas como Aquila Capital (2004), AQR Capital Management (2006), ^[31] Northwater, Wellington ^{[ aclaración necesaria ]} , Invesco , First Quadrant , Putnam Investments , ATP (2006), PanAgora Asset Management (2006), BlackRock (2009 - anteriormente Barclays Global Investors), 1741 Asset Management (2009), Neuberger Berman (2009), AllianceBernstein (2010), ^[32] Clifton Group (2011), ^[33] Salient Partners (2012), ^{[34] [35] [36]} Schroders (2012), Natixis Asset Management (2013) ^[37] y Allianz Global Investors (2015) ^[38] comenzaron a establecer fondos de paridad de riesgo. ^{[26] [39] [40]}

Actuación

Un informe de un libro blanco de Callan Investments Institute Research en febrero de 2010 informó que una "cartera de paridad de riesgo apalancada habría tenido un rendimiento significativamente inferior" a una cartera institucional estándar en la década de 1990, pero "habría superado significativamente" a una cartera institucional estándar durante la década de 2000 a 2010. ^[41] Según un artículo de 2010 en el Wall Street Journal, "los fondos de paridad de riesgo se mantuvieron relativamente bien durante la crisis financiera" de 2008. Por ejemplo, el fondo de paridad de riesgo de AQR disminuyó entre un 18% y un 19% en 2008 en comparación con la disminución del 22% en el fondo Vanguard Balanced Index. ^[42] Según un informe de 2013 del Wall Street Journal, el tipo de fondo de paridad de riesgo ofrecido por los fondos de cobertura ha "crecido en popularidad" y "consistentemente superado las estrategias tradicionales desde la crisis financiera". ^[43] Sin embargo, se informó que los fondos mutuos que utilizan la estrategia de paridad de riesgo incurrieron en pérdidas del 6,75% durante la primera mitad del año. ^[43] Los defensores de la paridad de riesgo argumentan que el valor de equilibrar los riesgos entre las clases de activos se materializará en períodos prolongados, incluidos períodos de recesión, crecimiento y regímenes de mayor inflación. El análisis histórico proporciona cierta evidencia de un mejor desempeño que las acciones en entornos recesivos. ^[44]

Recepción

Con el mercado bursátil alcista de la década de 1990, los enfoques de inversión con gran peso en acciones superaron a la paridad de riesgo en el corto plazo. ^[45] Sin embargo, después del colapso de marzo de 2000 , hubo un mayor interés en la paridad de riesgo, primero entre los inversores institucionales en los Estados Unidos y luego en Europa. ^{[4] [5]} Los inversores estadounidenses incluyen la Junta de Inversiones del Estado de Wisconsin y el Sistema de Jubilación de Empleados de Escuelas Públicas de Pensilvania (PSERS), que han invertido cientos de millones en los fondos de paridad de riesgo de AQR, BlackRock y Bridgewater Associates. ^{[46] [47] [48] [3] [49]} La crisis financiera de 2007-2008 también fue dura para las carteras con gran peso en acciones y el Modelo Yale, ^[50] pero los fondos de paridad de riesgo se desempeñaron razonablemente bien. ^{[8] [9] [51] [52]}

A pesar de las críticas de los escépticos, el enfoque de paridad de riesgo ha visto una "oleada de actividad" después de una década de "rendimiento de renta variable mediocre". ^[53] Durante el período 2005 a 2012 varias empresas comenzaron a ofrecer productos de paridad de riesgo, entre ellas: Barclays Global Investors (ahora BlackRock ), Schroders , First Quadrant , Mellon Capital Management, Neuberger Berman y State Street Global Advisors . ^[54] Una encuesta de 2011 a inversores institucionales y consultores sugiere que más del 50% de los fondos de pensiones y dotaciones y fundaciones con sede en Estados Unidos están utilizando actualmente, o considerando, productos de paridad de riesgo para sus carteras de inversión. ^[55] Una encuesta realizada por la revista Chief Investor Officer en 2014 muestra hasta qué punto ha crecido la adopción: el 46% de los inversores institucionales encuestados están utilizando la paridad de riesgo y el 8% están considerando invertir.

Uso del apalancamiento

Según un artículo de 2011 en Investments & Pensions Europe , el enfoque de paridad de riesgo tiene "riesgos moderados" que incluyen: comunicar su valor a las juntas directivas; eventos imprevistos como la caída del mercado de 2008; riesgos de sincronización del mercado asociados con la implementación; el uso de apalancamiento y derivados y riesgos de base asociados con los derivados. ^[6] Otros críticos advierten que el uso de apalancamiento y la dependencia excesiva de activos de renta fija pueden crear su propio riesgo. ^{[32] [56] [57]} El gestor de carteras Ben Inker ha criticado la paridad de riesgo por ser un enfoque de referencia que da demasiado peso relativo a los bonos en comparación con otros enfoques de cartera alternativos. Sin embargo, los defensores de la paridad de riesgo dicen que su propósito es evitar predecir los rendimientos futuros. ^{[58] [59] [60]} Inker también dice que la paridad de riesgo requiere demasiado apalancamiento para producir los mismos rendimientos esperados que las alternativas convencionales. Los defensores responden que el riesgo reducido de una diversificación adicional compensa con creces el riesgo adicional de apalancamiento y que el apalancamiento mediante futuros cotizados en bolsa y financiación de activos mediante corretaje preferencial también significa un alto porcentaje de efectivo en la cartera para cubrir pérdidas y llamadas de margen. ^[50] Además, Inker dice que los bonos tienen una asimetría negativa (poca probabilidad de grandes pérdidas y gran probabilidad de pequeñas ganancias), lo que los convierte en una inversión peligrosa para apalancar. Los defensores han contraatacado diciendo que su enfoque exige una exposición reducida a los bonos a medida que aumenta la volatilidad y proporciona una asimetría menor que las carteras convencionales. ^[61]

Los defensores del uso del apalancamiento argumentan que su uso puede reducir el riesgo en lugar de aumentarlo, siempre que se cumplan cuatro condiciones: (i) se mantenga suficiente efectivo libre de gravámenes para cubrir cualquier demanda de margen, (ii) el apalancamiento se aplique a una cartera bien diversificada, (iii) los activos se puedan reequilibrar con frecuencia y (iv) se minimice el riesgo de contraparte. ^[62]

Paridad de riesgo y mercado alcista en bonos

Un artículo de 2012 en el Financial Times indicó los posibles desafíos para los fondos de paridad de riesgo "en el pico de un mercado alcista de 30 años para la renta fija". Mientras que los defensores señalan su diversificación entre bonos, así como "valores vinculados a la inflación, crédito corporativo, deuda de mercados emergentes, materias primas y acciones, equilibrada por cómo cada clase de activo responde a dos factores: cambios en la tasa esperada de crecimiento económico y cambios en las expectativas de inflación". ^[53] Un artículo de 2013 en el Financial News informó que "la paridad de riesgo continúa prosperando, ya que los inversores comienzan a apreciar el mejor equilibrio de diferentes riesgos que representa en un mundo incierto". ^[63]

Tras la pronunciada caída de los precios de los bonos en 2013 ("taper tantrum"), los inversores siguieron cuestionando el impacto del aumento de los tipos en las carteras de paridad de riesgo u otras carteras de renta variable más concentradas. Un análisis histórico de episodios de aumento de los tipos muestra el valor de distinguir entre regímenes de aumento ordenado y desordenado de los tipos. La paridad de riesgo tiene un rendimiento más débil en entornos de aumento desordenado de los tipos, pero su rendimiento a lo largo del tiempo no depende de la caída de los rendimientos de los bonos. ^[64]

Paridad de riesgo y el modelo de valoración de activos de capital

Los defensores de la paridad de riesgo afirman que la cartera de paridad de riesgo sin apalancamiento está bastante cerca de la cartera de tangencia , lo más cerca que se puede medir dadas las incertidumbres y el ruido en los datos. ^[65] Se presentan argumentos teóricos y empíricos en apoyo de esta afirmación. Un conjunto específico de supuestos que coloca la cartera de paridad de riesgo en la frontera eficiente es que las clases de activos individuales no están correlacionadas y tienen ratios de Sharpe idénticos . ^[3] Los críticos de la paridad de riesgo rara vez cuestionan la afirmación de que la cartera de paridad de riesgo está cerca de la cartera de tangencia, pero dicen que la línea de inversión apalancada es menos pronunciada y que la cartera de paridad de riesgo apalancada tiene una ligera o ninguna ventaja sobre el 60% de acciones / 40% de bonos, y conlleva la desventaja de un mayor apalancamiento explícito. ^{[7] [59]}

Véase también

• Riesgo financiero
• Fondo de cobertura
• Teoría moderna de carteras
• Paridad de riesgo de cola

Referencias

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