En finanzas, el mercado secundario de capital privado (también llamado a menudo secundarios o secundarios de capital privado ) se refiere a la compra y venta de compromisos de inversores preexistentes con fondos de capital privado y otros fondos de inversión alternativos . Dada la ausencia de mercados comerciales establecidos para estos intereses, la transferencia de intereses en fondos de capital privado y en fondos de cobertura puede ser más compleja y requerir más mano de obra. [1]
Los vendedores de inversiones de capital privado venden no sólo las inversiones en el fondo sino también sus compromisos restantes no financiados con los fondos. Por su naturaleza, la clase de activos de capital privado no es líquida y está destinada a ser una inversión a largo plazo para inversores que compran y retienen , incluidos "fondos de pensiones, dotaciones y familias adineradas que venden sus fondos de capital privado antes de que los pools se hayan vendido". todos sus bienes". [2] Para la gran mayoría de las inversiones de capital privado, no existe un mercado público que cotice en bolsa; sin embargo, existe un mercado secundario sólido y maduro disponible para los vendedores de activos de capital privado. El volumen del Mercado Secundario representa 108 mil millones de dólares en 2022. [3]
Los compradores buscan adquirir participaciones de capital privado en el mercado secundario por múltiples razones. Por ejemplo, la duración de la inversión puede ser mucho más corta que la de una inversión inicial en un fondo de capital privado. Asimismo, el comprador podrá adquirir estos intereses a un precio atractivo. Finalmente, el comprador puede evaluar las tenencias del fondo antes de decidir comprar una participación en el fondo. Por el contrario, los vendedores pueden intentar vender intereses por diversas razones, incluida la necesidad de obtener capital, el deseo de evitar futuras solicitudes de capital, la necesidad de reducir una asignación excesiva a la clase de activos o por razones regulatorias. [4]
Impulsado por la fuerte demanda de exposición al capital privado durante la última década, una gran cantidad de capital se ha comprometido en fondos del mercado secundario por parte de inversores que buscan aumentar y diversificar su exposición al capital privado.
El mercado secundario de capital privado fue creado originalmente por Dayton Carr, fundador de Venture Capital Fund of America (VCFA Group), en 1982. Carr había estado administrando una firma de inversión de capital de riesgo en asociación con Thomas J. Watson Jr., quien entonces era Presidente de la Corporación IBM. A medida que su fondo de riesgo maduró, Carr compró a Watson su participación en la sociedad en 1979, justo antes de que Watson se convirtiera en embajador de Estados Unidos en la Unión Soviética (nombrado por Jimmy Carter). Se cree que esta es una de las primeras transacciones secundarias de capital privado. Carr, poco después, obtuvo un fuerte retorno de esta inversión y posteriormente cambió su enfoque de inversión a la compra de otras participaciones de sociedades limitadas en fondos de capital de riesgo. A través de una serie de pequeños fondos, recaudados y administrados por Dayton Carr, bajo el nombre de VCFA, nació la industria secundaria. VCFA todavía está en el negocio hoy en día y todavía se centra principalmente en inversiones secundarias de capital privado en fondos de capital de riesgo y de crecimiento. Desde su creación a través del Grupo VCFA, la industria secundaria ahora cuenta con docenas de empresas dedicadas e inversores institucionales que se dedican a la compra y venta de participaciones de capital privado. Estimaciones recientes de la firma de asesoría Evercore calcularon que el tamaño total del mercado secundario para 2013 rondaría los 26 mil millones de dólares, [5] con aproximadamente 45 mil millones de dólares de "polvo seco" (capital aún no invertido) disponibles a finales de 2013 y se esperan otros 30 mil millones de dólares. que se recaudará en 2014. [6] Volúmenes tan grandes han sido impulsados por un número cada vez mayor de actores a lo largo de los años, lo que en última instancia condujo a lo que hoy se ha convertido en un mercado altamente competitivo y fragmentado. Las principales empresas de inversión secundaria con un capital secundario dedicado actual superior a aproximadamente 3 mil millones de dólares incluyen: Blackstone Strategic Partners, AlpInvest Partners , Ardian (anteriormente AXA Private Equity), Capital Dynamics , Coller Capital , HarbourVest Partners , Lexington Partners , Pantheon Ventures , Partners Group y Neuberger Berman . [7]
Además, las principales firmas de banca de inversión, incluidas Credit Suisse , Deutsche Bank , Goldman Sachs , JPMorgan Chase y Morgan Stanley , tienen programas activos de inversión secundaria. [8] Otros inversores institucionales suelen tener apetito por intereses secundarios. Cada vez más inversores primarios, ya sean fondos de capital privado u otros inversores institucionales, también asignan parte de su programa primario a los secundarios.
A medida que madura el mercado secundario de capital privado, están surgiendo estrategias secundarias no tradicionales . Una de esas estrategias es el capital preferente , en el que tanto los socios comanditarios como los socios generales pueden obtener capital adicional al valor liquidativo y al mismo tiempo preservar la propiedad de su cartera y sus ventajas futuras.
Las transacciones secundarias generalmente se pueden dividir en dos categorías básicas:
Una transacción secundaria común, esta categoría incluye la venta de la participación de un inversionista en un fondo de capital privado o una cartera de participaciones en varios fondos a través de la transferencia de la sociedad limitada del inversionista o la participación de propiedad de un miembro de la LLC en el(los) fondo(s). Casi todos los tipos de fondos de capital privado (incluidos los de adquisición, capital de crecimiento, capital de riesgo, entresuelo, en dificultades y bienes raíces) se pueden vender en el mercado secundario. La transferencia de los intereses del fondo normalmente permitirá al inversor recibir algo de liquidez para las inversiones financiadas, así como una liberación de cualquier obligación restante no financiada con el fondo. Además de las tradicionales ventas en efectivo, las ventas de intereses de fondos se consuman a través de una serie de transacciones estructuradas: [9]
Incluye una amplia variedad de transacciones negociadas entre el comprador y el vendedor que normalmente se personalizan según las necesidades específicas del comprador y el vendedor. Normalmente, el comprador y el vendedor acuerdan un acuerdo económico que es más complejo que una simple transferencia del 100% de la propiedad del fondo. [9]
Un inversor aporta sus intereses del fondo a un nuevo vehículo (un vehículo de obligación de fondos garantizados ) que a su vez emite pagarés y genera liquidez parcial para el vendedor. Por lo general, el inversor también venderá una parte del capital del vehículo apalancado. Esto también se conoce como vehículo de obligación de fondos garantizados. [9]
Comúnmente conocidos como secundarios grapados . Ocurre cuando una empresa de capital privado (el GP) está recaudando un nuevo fondo. Un comprador secundario compra una participación en un fondo existente de un inversionista actual y asume un nuevo compromiso con el nuevo fondo que está recaudando el médico de cabecera. [9] Estas transacciones suelen ser iniciadas por empresas de capital privado durante el proceso de recaudación de fondos. [10] Se habían vuelto cada vez menos frecuentes durante 2008 y 2009 a medida que se reducía el apetito por las inversiones primarias. Desde 2009, se ha completado un número limitado de transacciones derivadas que involucran a equipos cautivos dentro de instituciones financieras. [11] [12] [13]
Una transacción secundaria en la que un LP gana liquidez muy temprano en la vida del fondo, donde el fondo ha reclamado menos del 10% del fondo o menos [14]
Esta categoría es la venta de carteras de inversiones directas en empresas operativas, en lugar de participaciones en sociedades limitadas en fondos de inversión. Históricamente, estas carteras se han originado en programas de desarrollo corporativo o en grandes instituciones financieras. Normalmente, esta categoría se puede subdividir de la siguiente manera:
La venta de una cartera cautiva de inversiones directas a un comprador secundario que administrará las inversiones por sí mismo o contratará un nuevo administrador para las inversiones. [9] Uno de los ejemplos más notables [ ¿ según quién? ] de un vendedor corporativo que participa en una venta directa de carteras son las dos ventas consecutivas de carteras directas de AEA Technology a Coller Capital y Vision Capital en 2005 y 2006, respectivamente.
En una transacción secundaria sintética, los inversores secundarios adquieren una participación en una nueva sociedad limitada que se forma específicamente para mantener una cartera de inversiones directas. [9] Normalmente, el gestor del nuevo fondo había gestionado históricamente los activos como una cartera cautiva. Los más notables [ ¿ según quién? Un ejemplo de este tipo de transacción es la escisión de MidOcean Partners del Deutsche Bank en 2003.
Esta categoría generalmente se refiere a la venta de los activos restantes en un fondo de capital privado que se acerca o ha superado su vida prevista. [9] Una transacción final permite al administrador del fondo lograr liquidez para los inversores del fondo.
Esta categoría generalmente se refiere a la venta estructurada de una cartera de intereses de fondos de capital privado mediante la cual el vendedor mantiene algunos o todos los intereses del fondo en su balance, pero el comprador acepta financiar todas las futuras solicitudes de capital de la cartera del vendedor a cambio de una rentabilidad preferente garantizada contra futuras distribuciones de la cartera del vendedor. Este tipo de transacciones secundarias se han explorado cada vez más desde mediados de 2008 y a lo largo de 2009, ya que muchos vendedores no querían asumir pérdidas mediante una venta directa de su cartera con un gran descuento, sino que estaban dispuestos a abandonar parte de las ganancias futuras a cambio. por un puente de los compromisos de capital no solicitados. [ cita necesaria ]
El Venture Capital Fund of America (hoy VCFA Group), fundado en 1982 por Dayton Carr, fue probablemente la primera firma de inversión [15] en comenzar a comprar participaciones de capital privado en fondos de capital de riesgo, de compra apalancada y de entresuelo existentes, así como como intereses secundarios directos en empresas privadas. Otros pioneros en el mercado secundario incluyen: Jeremy Coller , el fundador de Coller Capital y el individuo al que se le atribuye la industrialización de los secundarios; [16] Arnaud Isnard, quien trabajó con Carr en VCFA y luego formaría ARCIS, una firma secundaria con sede en Francia [17] y Stanley Alfeld, fundador de Landmark Partners . [18]
En los años inmediatamente posteriores al colapso de las puntocom , muchos inversores buscaron una salida temprana de sus compromisos pendientes con la clase de activos de capital privado, en particular el capital de riesgo. [19] Como resultado, el naciente mercado secundario se convirtió en un sector cada vez más activo dentro del capital privado en estos años. [20] [21] El volumen de transacciones secundarias aumentó desde niveles históricos del 2% o 3% de los compromisos de capital privado al 5% del mercado direccionable. [22] [23] [24] Muchas de las instituciones financieras más grandes (por ejemplo, Deutsche Bank , Abbey National , UBS AG ) vendieron carteras de inversiones directas y carteras de fondos de "pago por juego" que normalmente se utilizaban como medio para obtener acceso a lucrativas finanzas apalancadas y fusiones y adquisiciones , pero había creado cientos de millones de dólares en pérdidas.
El aumento de la actividad en el mercado secundario, entre 2004 y 2007, impulsó a nuevos participantes en el mercado. Fue durante este tiempo que el mercado evolucionó de lo que anteriormente había sido un nicho relativamente pequeño a un área funcional e importante de la industria del capital privado. Antes de 2004, el mercado todavía se caracterizaba por una liquidez limitada y precios en dificultades, con fondos de capital privado cotizando con importantes descuentos sobre el valor razonable. [25] A partir de 2004 y hasta 2007, el mercado secundario se transformó en un mercado más eficiente en el que los activos se comercializaban por primera vez en o por encima de sus valores razonables estimados y la liquidez aumentó dramáticamente. Durante estos años, el mercado secundario pasó de una subcategoría de nicho en la que la mayoría de los vendedores estaban en dificultades a un mercado activo con una amplia oferta de activos y numerosos participantes en el mercado. [26] En 2006, la gestión activa de carteras se había vuelto mucho más común en el mercado secundario cada vez más desarrollado, y un número cada vez mayor de inversores había comenzado a realizar ventas secundarias para reequilibrar sus carteras de capital privado. La evolución continua del mercado secundario de capital privado reflejó la maduración y evolución de la industria de capital privado en general.
El mercado secundario de intereses de capital privado entró en una nueva fase en 2008 con el inicio y la aceleración de la crisis financiera de 2007-2008 . Los precios en el mercado cayeron constantemente a lo largo de 2008 a medida que la oferta de intereses comenzó a superar con creces la demanda y las perspectivas para las compras apalancadas y otras inversiones de capital privado empeoraron. Las instituciones financieras, incluidas Citigroup y ABN AMRO , así como las filiales de AIG y Macquarie , fueron vendedores destacados.
Con la caída de los mercados globales a partir del otoño de 2008, más vendedores ingresaron al mercado, incluidos vehículos de capital privado que cotizan en bolsa , dotaciones, fundaciones y fondos de pensiones. Muchos vendedores se enfrentaban a importantes compromisos excesivos con sus programas de capital privado y, en ciertos casos, importantes compromisos no financiados con nuevos fondos de capital privado generaban preocupaciones sobre la liquidez. [27] Con el dramático aumento en el número de vendedores en dificultades que ingresaban al mercado al mismo tiempo, el nivel de precios en el mercado secundario cayó rápidamente. En estas transacciones, los vendedores estaban dispuestos a aceptar importantes descuentos sobre las valoraciones actuales (normalmente en referencia al valor liquidativo trimestral anterior publicado por el administrador del fondo de capital privado subyacente) ya que enfrentaban la perspectiva de nuevas amortizaciones de activos en sus carteras existentes. o porque tenían que lograr liquidez en un período de tiempo limitado.
Al mismo tiempo, las perspectivas para los compradores se volvieron más inciertas y varios actores secundarios prominentes tardaron en comprar activos. En ciertos casos, los compradores que habían acordado compras secundarias comenzaron a ejercer cláusulas de cambio material adverso (MAC) en sus contratos para abandonar acuerdos que habían acordado sólo unas semanas antes. [28]
Los gestores de fondos de capital privado publicaron sus valoraciones de diciembre de 2008 con importantes amortizaciones para reflejar la caída del valor de las empresas subyacentes. Como resultado, se redujo el descuento sobre el valor liquidativo ofrecido por los compradores a los vendedores de dichos activos. Sin embargo, la actividad en el mercado secundario cayó drásticamente con respecto a los niveles de 2008, ya que los participantes del mercado continuaron luchando para llegar a un acuerdo sobre el precio. Como reflejo de las ganancias en los mercados de acciones públicas desde finales del primer trimestre, la dinámica en el mercado secundario siguió evolucionando. Algunos compradores que se habían mostrado reacios a invertir a principios de año comenzaron a regresar y los inversores no tradicionales se mostraron más activos, en particular en el caso de compromisos no financiados, que en años anteriores.
Desde mediados de 2010, el mercado secundario ha experimentado mayores niveles de actividad como resultado de mejores condiciones de precios. Hasta mediados de 2011, el nivel de actividad continuó en niveles elevados a medida que los vendedores ingresaron al mercado con grandes carteras y los fondos más atractivos se negociaron a alrededor del NAV. Cuando la crisis de la deuda soberana europea afectó a los mercados financieros durante el verano de 2011, el mercado secundario de capital privado experimentó posteriormente una disminución tanto en la oferta como en la demanda de carteras de intereses en fondos de capital privado, lo que llevó a niveles de precios reducidos en comparación con los de antes del verano. 2011. Sin embargo, no se esperaba que los volúmenes en el mercado secundario disminuyeran en 2012 en comparación con 2011, un año récord [29] ya que, además de los bancos presionados por las regulaciones de Basilea III , también participaron otros inversores institucionales, incluidos fondos de pensiones y compañías de seguros. y los fondos soberanos continuaron utilizando el mercado secundario para desinvertir activos. [30]
En términos de recaudación de fondos, las empresas de inversión secundaria han sido las beneficiarias de la mejora gradual de las condiciones del mercado de recaudación de fondos de capital privado. Desde 2010 hasta 2013, cada uno de los grandes administradores de fondos secundarios ha recaudado fondos sucesores, en ocasiones superando sus objetivos de recaudación de fondos. [31] [32] [33] [34]
En 2012 se registró un nivel récord de actividad en el mercado secundario, alcanzando un máximo de alrededor de 26 mil millones de dólares en transacciones completadas. Lloyds Banking Group plc vendió una cartera de fondos de capital privado por valor de 1.900 millones de dólares a Coller Capital . [35] El Sistema de Jubilación de Empleados de la Ciudad de Nueva York vendió una cartera de 975 millones de dólares en intereses de fondos de capital privado. [36] La Junta de Inversiones del Estado de Wisconsin vendió una cartera de 1.000 millones de dólares de grandes participaciones en fondos de adquisición. [36] La Länsförsäkringar sueca vendió una cartera de PE de 1.500 millones de euros. [37]
En febrero, NorthStar Realty Finance gastó 390 millones de dólares en la compra de una participación del 51 por ciento en una cartera de 45 intereses de fondos inmobiliarios que anteriormente pertenecían a la organización de servicios financieros TIAA-CREF. El crecimiento en el mercado secundario continuó con una tendencia ascendente en 2013, alcanzando su nivel más alto hasta el momento, con un volumen total de transacciones estimado de 36 mil millones de dólares según el Informe de volumen de capital de Setter 2013, de la siguiente manera: capital privado 28 mil millones de dólares, secundarios inmobiliarios 5,1 mil millones de dólares, fondos de cobertura se embolsa 1.600 millones de dólares, 700 millones de dólares para financiación de infraestructuras y 200 millones de dólares para acuerdos con fondos madereros. [38] El descuento medio sobre el valor liquidativo disminuyó del 35 % en 2009 al 7 % en 2013. [2]
El crecimiento en el mercado secundario continuó con una tendencia ascendente en 2014, alcanzando su nivel más alto hasta el momento, con un volumen total de transacciones estimado de 49.300 millones de dólares según el Informe de volumen de capital de Setter 2014, de la siguiente manera: capital privado 37.900 millones de dólares, secundarios inmobiliarios 6.800 millones de dólares, fondos de cobertura se embolsa 2.500 millones de dólares, financiación para infraestructuras de 1.900 millones de dólares y acuerdos de fondos madereros por 200 millones de dólares. [39] Según Setter Capital Inc , hubo un total de 1270 transacciones en 2014, con un tamaño promedio de aproximadamente 37,7 millones de dólares. Aunque el número de transacciones fue aproximadamente el mismo que en 2013, el tamaño promedio de las transacciones aumentó un 34,6% año tras año, lo que refleja el hecho de que en 2014 se completaron más transacciones de varios cientos de millones/millones de dólares. continúa aumentando y el volumen total y la actividad de los pequeños y medianos compradores se vuelven más significativos. Los grandes compradores representaron el 59,8% del volumen total del mercado en 2014, mientras que los compradores medianos representaron aproximadamente el 34,9% del volumen total y los pequeños compradores representaron aproximadamente el 5,3%. También impulsa la expansión del mercado secundario el número de compradores que amplían su alcance de interés a áreas en las que antes estaban inactivos. Aproximadamente el 31,4% de los compradores ampliaron su enfoque secundario en 2014 para incluir la compra de otros tipos de inversión alternativos (por ejemplo, infraestructura, bienes raíces, carteras directas, etc.), un aumento del 1,4% con respecto a 2013. [40]
Durante el período de cuatro años entre 2014 y 2018, el mercado secundario continuó su trayectoria ascendente, acercándose a $40 mil millones en volumen de transacciones en la segunda mitad de 2017. [41] La cifra representa aproximadamente cinco veces la actividad total de transacciones con respecto a los niveles de 2005. Los observadores del mercado atribuyeron el aumento a la creciente sofisticación de las transacciones secundarias, a la mayor demanda de liquidez por parte de los inversores institucionales y a un número cada vez mayor de administradores de fondos que utilizan el mercado secundario para obtener acceso a nuevos flujos de capital. [41]
El período también dio lugar a reestructuraciones lideradas por GP, en las que un administrador de fondos lidera los esfuerzos para reestructurar la economía del fondo o trasladar los compromisos de fondos existentes a un nuevo vehículo. Según Credit Suisse, las secundarias lideradas por GP han crecido del 10 por ciento del mercado en 2012 a más de un tercio a finales de 2017. [42] Los conocedores del mercado predicen que las secundarias lideradas por GP eventualmente alcanzarán el 50 por ciento de la participación de mercado a finales de 2017. de 2018, [43] atribuyendo una creciente aceptación de su uso entre importantes firmas de capital privado como Warburg Pincus y BC Partners como causa de su aceptación generalizada.
La siguiente es una cronología de algunas de las transacciones secundarias más notables y otros hitos: