Bonos convertibles

Tipo de bono

En finanzas , un bono convertible , un pagaré convertible o una deuda convertible (o una obligación convertible si tiene un vencimiento superior a 10 años) es un tipo de bono que el tenedor puede convertir en un número específico de acciones comunes en el empresa emisora ​​o efectivo de igual valor. Es un valor híbrido con características similares a las de deuda y capital. ^[1] Se originó a mediados del siglo XIX y fue utilizado por los primeros especuladores como Jacob Little y Daniel Drew para contrarrestar el acaparamiento del mercado . ^[2]

Los bonos convertibles suelen ser emitidos por empresas con baja calificación crediticia y alto potencial de crecimiento. Los bonos convertibles también se consideran valores de deuda porque las empresas acuerdan ofrecer una tasa de interés fija o flotante como lo hacen con los bonos comunes para los fondos del inversionista. Para compensar el valor adicional a través de la opción de convertir el bono en acciones, un bono convertible generalmente tiene una tasa de cupón más baja que la de una deuda similar no convertible. El inversor recibe las ventajas potenciales de la conversión en acciones y, al mismo tiempo, protege las desventajas con el flujo de caja procedente de los pagos de cupones y la devolución del principal al vencimiento. Estas propiedades (y el hecho de que los bonos convertibles se negocian a menudo por debajo de su valor razonable ^[3]) conducen naturalmente a la idea del arbitraje convertible , en el que una posición larga en el bono convertible se equilibra con una posición corta en el capital subyacente.

Desde la perspectiva del emisor, el beneficio clave de recaudar dinero mediante la venta de bonos convertibles es un pago reducido de intereses en efectivo . La ventaja para las empresas de emitir bonos convertibles es que, si los bonos se convierten en acciones, la deuda de las empresas desaparece. Sin embargo, a cambio del beneficio de pagos de intereses reducidos , el valor del capital contable se reduce debido a la dilución de acciones esperada cuando los tenedores de bonos convierten sus bonos en nuevas acciones .

Los pagarés convertibles también son un vehículo frecuente para la inversión inicial en empresas de nueva creación , como una forma de deuda que se convierte en capital en una futura ronda de inversión. ^[4] Es un vehículo de inversión híbrido, que conlleva la protección (limitada) de la deuda al principio, pero comparte las ventajas como capital si la puesta en marcha tiene éxito, evitando al mismo tiempo la necesidad de valorar la empresa en una etapa demasiado temprana.

Tipos

Los aseguradores han sido bastante innovadores y han proporcionado varias variaciones de la estructura convertible inicial. Aunque no existe una clasificación formal en el mercado financiero, es posible segmentar el universo convertible en los siguientes subtipos:

Bonos convertibles tipo vainilla

Los bonos convertibles tipo vainilla son las estructuras convertibles más sencillas. Conceden al titular el derecho a convertirlas en un número determinado de acciones determinado según un precio de conversión determinado de antemano. Pueden ofrecer pagos regulares de cupones durante la vida del valor y tener una fecha de vencimiento fija en la que el tenedor puede canjear el valor nominal del bono. Este tipo es el tipo convertible más común y normalmente proporciona el perfil de rendimiento asimétrico y la convexidad positiva que a menudo se asocia erróneamente a toda la clase de activo: al vencimiento, el tenedor convertiría en acciones o solicitaría el reembolso a la par dependiendo de si el El precio de las acciones está por encima del precio de conversión.

Convertibles obligatorios

Los convertibles obligatorios son una variación común del subtipo vainilla, especialmente en el mercado estadounidense. La convertible obligatoria obligaría al tenedor a convertirla en acciones al vencimiento, de ahí el término "Obligatoria". Estos valores a menudo tendrían dos precios de conversión, lo que haría que sus perfiles fueran similares a una estrategia de opción de " reversión del riesgo ". El primer precio de conversión limitaría el precio al que el inversor recibiría el equivalente de su valor nominal en acciones; el segundo limitaría el precio al que el inversor ganaría más que el valor nominal. Si el precio de las acciones está por debajo del precio de primera conversión, el inversor sufriría una pérdida de capital en comparación con su inversión original (excluidos los posibles pagos de cupones). Los convertibles obligatorios pueden compararse con la venta a plazo de acciones con una prima.

Convertibles inversos

Los convertibles inversos son una variación menos común, en su mayoría emitidos de forma sintética. Serían lo opuesto a la estructura básica: el precio de conversión actuaría como una opción de venta corta: a medida que el precio de las acciones cae por debajo del precio de conversión, el inversor comenzaría a estar expuesto al rendimiento de las acciones subyacentes y ya no podría reembolsarlas al precio de conversión. par su bono. Esta convexidad negativa se compensaría con un pago regular de cupones, normalmente elevado.

Convertibles empaquetados

Los convertibles empaquetados o, a veces, las estructuras de "bonos + opciones" son simplemente un bono simple y una opción de compra/warrant envueltos juntos. Por lo general, el inversor podría negociar ambos tramos por separado. Aunque el pago inicial es similar al simple, los Convertibles empaquetados tendrían diferentes dinámicas y riesgos asociados, ya que al vencimiento el tenedor no recibiría algo de efectivo o acciones, sino algo de efectivo y potencialmente algunas acciones. Por ejemplo, perderían el efecto de mitigación de duración modificada habitual en las estructuras de convertibles simples.

Convertibles contingentes

Los convertibles contingentes son una variación de los convertibles obligatorios. Se convierten automáticamente en acciones si se produce un evento desencadenante predeterminado, por ejemplo, si el valor de los activos es inferior al valor de su deuda garantizada.

convertibles en moneda extranjera

Los convertibles en moneda extranjera son bonos convertibles cuyo valor nominal se emite en una moneda diferente a la moneda nacional de la empresa emisora.

bono canjeable

Bono canjeable en el que la sociedad emisora ​​y la sociedad anónima subyacente son sociedades diferentes (por ejemplo, XS0882243453, GBL en GDF Suez). Esta distinción se suele hacer en términos de riesgo, es decir, de que el riesgo de capital y de crédito esté correlacionado: en algunos casos, las entidades serían jurídicamente distintas, pero no se considerarían intercambiables, ya que el garante final sería el mismo que la sociedad anónima subyacente (por ejemplo, típico en el caso de los Sukuk, bonos islámicos convertibles, que necesitan un marco legal específico para cumplir con la ley islámica).

Enlace sintético

Bono convertible estructurado sintéticamente emitido por un banco de inversión para replicar un pago convertible sobre un valor subyacente específico. A veces también se los denomina Bonos Canjeables Bancarios liquidados en efectivo (p. ej., Barclays/MSFT 25 US06738G8A15: Barclays Bank PLC es el emisor, mientras que Microsoft es el capital subyacente de referencia). La mayoría de los convertibles inversos son sintéticos. Los sintéticos son más similares a los productos estructurados en los que la liquidación se realiza en efectivo y no se generan acciones como resultado de una conversión. Los convertibles empaquetados (por ejemplo, Siemens 17 DE000A1G0WA1) a veces se confunden con los sintéticos debido a que un emisor (a veces un administrador de cartera) creará una estructura utilizando bonos y opciones simples. En realidad, existen dos productos completamente diferentes con riesgos y beneficios diferentes.

Estructura, características y terminología.

• Cupón : Pago periódico de intereses pagado al tenedor del bono convertible por parte del emisor. Podría ser fijo o variable o igual a cero.
• Fecha de vencimiento/reembolso : la fecha en la que se debe pagar el principal (valor nominal) del bono (y todos los intereses restantes). En algunos casos, para los bonos convertibles no estándar, no hay fecha de vencimiento (es decir, perpetuos), este suele ser el caso de los bonos convertibles preferentes (por ejemplo, US0605056821).
• Fecha final de conversión : Fecha final en la que el titular puede solicitar la conversión en acciones. Puede ser diferente de la fecha de canje.
• Rendimiento : El rendimiento del bono convertible en la fecha de emisión podría ser diferente del valor del cupón si el bono ofrece un reembolso de prima. En esos casos, el valor del rendimiento determinaría el valor de rescate de la prima y el valor de rescate de la venta intermediaria.
• Suelo del bono : también conocido como valor del bono simple , es el valor de los elementos de renta fija de un bono convertible (pagos de intereses regulares, pago del principal al vencimiento y un derecho superior sobre los activos en comparación con las acciones ordinarias), excluyendo la capacidad de convertirlo en acciones. ^[5]
• El folleto de emisión indicará un índice de conversión o un precio de conversión. La relación de conversión es la cantidad de acciones que recibe el inversionista al canjear el bono por acciones ordinarias. El precio de conversión es el precio pagado por acción para adquirir las acciones al intercambiar el bono por acciones ordinarias. ^[6]
• Precio de conversión de mercado : El precio que el inversor convertible paga efectivamente por el derecho a convertir en acciones ordinarias. Se calcula como se muestra a continuación. Una vez que el precio de mercado real de la acción subyacente excede el precio de conversión de mercado incluido en el convertible, cualquier aumento adicional en el precio de la acción aumentará el precio del valor convertible en al menos el mismo porcentaje. Por tanto, el precio de conversión del mercado puede considerarse como un "punto de equilibrio". ^[7]

• Prima de conversión de mercado : la diferencia entre el precio de conversión de mercado y el precio de mercado actual de la acción subyacente. Los compradores de bonos convertibles aceptan una prima de conversión a cambio de la protección a la baja que brindan las características de renta fija de un bono convertible. A medida que el precio de las acciones baja, el precio del bono convertible no caerá por debajo de su valor mínimo. Generalmente expresada por acción, la prima de conversión de mercado se calcula de la siguiente manera: ^[8]

• Paridad : valor inmediato del convertible si se convierte, generalmente obtenido como el precio actual de las acciones multiplicado por el índice de conversión expresado para una base de 100. También puede conocerse como propiedad de intercambio.

Los convertibles pueden tener otras características, como:

• Funciones de compra : la capacidad del emisor (en algunos bonos) de cancelar un bono anticipadamente para su reembolso. Esto no debe confundirse con una opción de compra. Una Softcall se referiría a una función de compra en la que el emisor solo puede realizar una compra en determinadas circunstancias, generalmente en función del desempeño del precio de las acciones subyacentes (por ejemplo, el precio actual de las acciones está por encima del 130 % del precio de conversión durante 20 de 30 días). Una función Hardcall no necesitaría condiciones específicas más allá de una fecha: en ese caso, el emisor podría recuperar una parte o la totalidad de la emisión al precio Call (normalmente a la par) después de una fecha específica.
• Características de venta : La capacidad del tenedor del bono (el prestamista) de obligar al emisor (el prestatario) a reembolsar el préstamo en una fecha anterior a la del vencimiento. Suelen ocurrir como ventanas de oportunidad, cada tres o cinco años, y permiten a los tenedores ejercer su derecho a un reembolso anticipado.
• Conversión contingente (también conocida como CoCo): restringe la capacidad de los tenedores de bonos convertibles para convertirlos en acciones. Normalmente, las restricciones se basarían en el precio de la acción subyacente y/o en el tiempo (por ejemplo, convertible cada trimestre si el precio de la acción es superior al 115% del precio de conversión). ^[9] Los convertibles inversos en ese sentido podrían verse como una variación de un Obligatorio que incorpora una característica de conversión contingente. Más recientemente, algunas emisiones de CoCo se han basado en el índice de capital de nivel 1 para algunos grandes emisores bancarios.
• Restablecer : el precio de conversión se restablecería a un nuevo valor dependiendo del desempeño de las acciones subyacentes. Normalmente, sería en casos de bajo rendimiento (por ejemplo, si el precio de las acciones después de un año es inferior al 50% del precio de conversión, el nuevo precio de conversión sería el precio actual de las acciones).
• Evento de cambio de control (también conocido como Ratchet ): el precio de conversión se reajustaría en caso de una adquisición de la empresa subyacente. Hay muchos subtipos de fórmulas de trinquete (por ejemplo, base completa, dependiente del tiempo...), su impacto para el tenedor de bonos podría ser pequeño (por ejemplo, ClubMed, 2013) a significativo (por ejemplo, Aegis, 2012). A menudo, esta cláusula concedería también a los tenedores de bonos convertibles la posibilidad de "poner", es decir, solicitar el reembolso anticipado de sus bonos.
• No dilutivo : La característica no dilutiva se ha popularizado con las tasas de interés más bajas (por ejemplo, en euros) para que la emisión de bonos convertibles siga siendo atractiva para los emisores que ya se benefician de los bajos intereses en el mercado de bonos simples. En una colocación no dilutiva, el emisor celebraría simultáneamente un acuerdo de opción OTC con el asegurador (o un tercero). Esta opción a menudo coincidiría con el ejercicio del convertible y con su vencimiento. Esto daría lugar a la cancelación de la dilución en caso de una conversión del convertible al vencimiento si el precio de la acción está por encima del ejercicio. Normalmente, para evitar por completo la dilución, el folleto convertible limitaría la posibilidad de una conversión anticipada. ^[10]

Mercados y perfiles de inversores

El mercado mundial de bonos convertibles es relativamente pequeño, con alrededor de 400 mil millones de dólares (a enero de 2013, excluyendo los sintéticos). En comparación, el mercado de bonos corporativos puros ascendería a unos 14.000 millones de dólares. De esos 400 mil millones, alrededor de 320 mil millones de dólares son bonos convertibles "Vainilla", el subsegmento más grande de esta clase de activos.

Los convertibles no se distribuyen por igual y existen algunas ligeras diferencias entre los diferentes mercados regionales:

• América del Norte: alrededor del 50% del mercado mundial de convertibles, principalmente de EE. UU. (aunque Canadá está bien representado en el sector de materiales). Este mercado está más estandarizado que los demás, con estructuras convertibles relativamente uniformes (por ejemplo, funciones de adquisición estándar Make-Whole, conversión contingente @ 130%). En cuanto a la negociación, el mercado de convertibles americano está "centralizado" en torno a TRACE , lo que ayuda en términos de transparencia de precios. Otra particularidad de este mercado es la importancia de los Obligatorios Convertibles y los Preferidos, especialmente para el sector financiero (alrededor del 10% al 20% de las emisiones en los índices de referencia regionales de EE. UU.). La mayor parte de las operaciones comerciales tienen su sede en Nueva York.
• EMEA : Las emisiones europeas, de Oriente Medio y africanas se comercializan normalmente fuera de Europa, siendo Londres el nodo más importante, seguido de París y, en menor medida, Frankfurt y Ginebra. Representa alrededor del 25% del mercado mundial y muestra una mayor diversidad en términos de estructuras (por ejemplo, desde CoCoCo hasta la francesa OCEANE). Debido a esa falta de estandarización, a menudo se lo considera más técnico e implacable que el mercado estadounidense desde una perspectiva comercial. Una cantidad muy pequeña de los volúmenes se negocia en bolsa, mientras que la gran mayoría se negocia OTC sin un sistema de información de precios (por ejemplo, como TRACE). La liquidez es significativamente menor que en el mercado norteamericano. Las convenciones comerciales NO son uniformes: los convertibles franceses se negociarían sucio en unidades, mientras que los demás países se negociarían limpio en equivalente nocional.
• Asia (excluido Japón): esta región representa aproximadamente el 17 % del mercado total, con una estructura general similar al mercado de EMEA, aunque con una mayor estandarización en todas las emisiones. La mayor parte del comercio se realiza en Hong Kong y una pequeña parte en Singapur.
• Japón: esta región representa alrededor del 8% del mercado total en enero de 2013, a pesar de ser en el pasado comparable en tamaño al mercado norteamericano. Se contrajo principalmente debido al entorno de bajos intereses que hacía que la ventaja competitiva de reducir el pago de cupones fuera menos atractiva para los emisores. Una especificidad clave del mercado japonés es que el precio de oferta de la emisión es generalmente superior a 100, lo que significa que el inversor efectivamente soportaría un rendimiento negativo para beneficiarse del potencial alza subyacente de las acciones. La mayor parte del comercio se realiza fuera de Tokio (y de Hong Kong para algunas empresas internacionales).

Los inversores en bonos convertibles se dividen en dos categorías amplias: inversores con cobertura y únicamente a largo plazo.

• Inversores con cobertura/arbitraje/swap: Mesa de negociación propia o fondos de cobertura que utilizan como estrategia principal el arbitraje convertible que consiste, en su versión más básica, en estar largos en los bonos convertibles y cortos en las acciones subyacentes. Comprar el convertible mientras se venden las acciones a menudo se denomina "intercambio". Los inversores cubiertos modularían sus diferentes riesgos (por ejemplo, acciones, crédito, tipos de interés, volatilidad, divisas) estableciendo una o más coberturas (por ejemplo, acciones cortas, CDS, permutas de activos, opciones, futuros). Intrínsecamente, los creadores de mercado son inversores cubiertos, ya que tendrían una cartera de negociación durante el día y/o durante la noche mantenida de forma cubierta para proporcionar la liquidez necesaria para llevar a cabo sus operaciones de creación de mercado.
• Inversores a largo plazo/inversores absolutos: inversores convertibles que serán propietarios del bono por sus perfiles de pago asimétricos. Por lo general, estarían expuestos a diversos riesgos. Los fondos convertibles globales normalmente cubrirían su riesgo cambiario, así como el riesgo de tasa de interés en algunas ocasiones; sin embargo, la cobertura de volatilidad, acciones y crédito generalmente quedaría excluida del alcance de su estrategia.

Las divisiones entre esos inversores difieren según la región: en 2013, la región estadounidense estaba dominada por inversores cubiertos (alrededor del 60%), mientras que EMEA estaba dominada por inversores solo a largo plazo (alrededor del 70%). A nivel mundial, la división es más o menos equilibrada entre las dos categorías.

Valuación

En teoría, el precio de mercado de una obligación convertible nunca debería caer por debajo de su valor intrínseco . El valor intrínseco es simplemente el número de acciones que se convierten a su valor nominal multiplicado por el precio actual de mercado de las acciones ordinarias .

Las 3 etapas principales del comportamiento de los bonos convertibles son:

• In-the-money: el precio de conversión es <precio del capital.
• At-the-money: el precio de conversión es = precio del capital.
• Out-the-money: el precio de conversión es > precio del capital.

Desde una perspectiva de valoración, un bono convertible consta de dos activos: un bono y un warrant . La valoración de un convertible requiere una suposición de

1. la volatilidad de las acciones subyacentes para valorar la opción y
2. el diferencial de crédito para la porción de renta fija que tiene en cuenta el perfil crediticio de la empresa y la clasificación del convertible dentro de la estructura de capital.

Utilizando el precio de mercado del convertible, se puede determinar la volatilidad implícita (utilizando el diferencial asumido) o el diferencial implícito (utilizando la volatilidad asumida).

Esta dicotomía volatilidad/crédito es la práctica estándar para valorar los convertibles. Lo que hace que los convertibles sean tan interesantes es que, excepto en el caso de los intercambiables (ver arriba), no se puede separar completamente la volatilidad del crédito. Una mayor volatilidad (algo bueno) tiende a acompañar a un crédito más débil (malo). En el caso de los valores intercambiables, la calidad crediticia del emisor puede estar desvinculada de la volatilidad de las acciones subyacentes. Los verdaderos artistas de los convertibles y cambiables son las personas que saben cómo realizar este acto de equilibrio.

Un método simple para calcular el valor de un convertible implica calcular el valor presente de los pagos futuros de intereses y principal al costo de la deuda y agregar el valor presente de la garantía . Sin embargo, este método ignora ciertas realidades del mercado, incluidas las tasas de interés estocásticas y los diferenciales de crédito, y no tiene en cuenta características convertibles populares, como opciones de compra de emisores, opciones de venta de inversores y restablecimientos de tasas de conversión. Los modelos más populares para valorar convertibles con estas características son los modelos de diferencias finitas , así como los árboles binomiales ^[11] y trinomiales más comunes . Sin embargo, también están disponibles modelos de valoración basados ​​en los métodos de Monte Carlo . ^[12]

Desde 1991-92, la mayoría de los creadores de mercado en Europa han empleado modelos binomiales para evaluar los convertibles. Los modelos estaban disponibles en INSEAD , Trend Data de Canadá, Bloomberg LP y modelos desarrollados internamente, entre otros. Estos modelos necesitaban un insumo de diferencial de crédito, volatilidad para los precios (la volatilidad histórica se utiliza a menudo) y la tasa de rendimiento libre de riesgo. El cálculo binomial supone que existe una distribución de probabilidad en forma de campana para los precios futuros de las acciones, y cuanto mayor es la volatilidad, más plana es la forma de campana. Cuando haya opciones de compra de emisores y opciones de venta de inversores, estas afectarán al período residual esperado de opcionalidad, en diferentes niveles de precio de las acciones. El valor binomial es un valor esperado ponderado, (1) tomando lecturas de todos los diferentes nodos de una red que se expande a partir de los precios actuales y (2) teniendo en cuenta los distintos períodos de opcionalidad residual esperada en diferentes niveles de precios de las acciones. ^[13] Las tres áreas más importantes de subjetividad son (1) la tasa de volatilidad utilizada, ya que la volatilidad no es constante, y (2) si se debe incorporar o no al modelo un costo de préstamo de acciones, para fondos de cobertura y creadores de mercado. . El tercer factor importante es (3) el estado del dividendo del capital entregado, si se cancela el bono, ya que el emisor puede programar la cancelación del bono para minimizar el costo del dividendo para el emisor.

Riesgo

Los bonos convertibles son emitidos principalmente por empresas pequeñas o de nueva creación. La probabilidad de incumplimiento o de un gran movimiento en cualquier dirección es mucho mayor que la de las empresas bien establecidas. Los inversores deben ser muy conscientes del importante riesgo crediticio y del comportamiento de oscilación de precios asociados con los bonos convertibles. En consecuencia, los modelos de valoración deben capturar el riesgo crediticio y manejar posibles saltos de precios.

Usos para inversores

• Los bonos convertibles suelen emitirse ofreciendo un rendimiento mayor que el que se puede obtener de las acciones en las que se convierten los bonos.
• Los bonos convertibles son más seguros que las acciones ordinarias o preferentes para el inversor. Proporcionan protección de activos, porque el valor del bono convertible sólo caerá hasta el valor del suelo del bono: sin embargo, en realidad, si el precio de las acciones cae demasiado, el diferencial de crédito aumentará y el precio del bono caerá por debajo del suelo del bono. Al mismo tiempo, los bonos convertibles pueden ofrecer la posibilidad de obtener altos rendimientos similares a los de las acciones.
• Además, los bonos convertibles suelen ser menos volátiles que las acciones normales. De hecho, un bono convertible se comporta como una opción de compra. Por lo tanto, si C es el precio de compra y S la acción regular, entonces

${\displaystyle \Delta ={\frac {\delta C}{\delta S}}\Rightarrow \delta C=\Delta \times \delta S.}$

En consecuencia, ya que obtenemos , lo que implica que la variación de C es menor que la variación de S , lo que puede interpretarse como menor volatilidad. ${\displaystyle 0<\Delta <1}$ ${\displaystyle \delta C<\delta S}$

• La compra simultánea de bonos convertibles y la venta corta de acciones ordinarias del mismo emisor es una estrategia de fondos de cobertura conocida como arbitraje convertible . La motivación para tal estrategia es que la opción sobre acciones incorporada en un bono convertible es una fuente de volatilidad barata , que puede ser explotada por los arbitrajistas de convertibles.
• En circunstancias limitadas, ciertos bonos convertibles se pueden vender en descubierto , lo que deprime el valor de mercado de una acción y permite al tenedor de la deuda reclamar más acciones para vender en descubierto. Esto se conoce como financiación en espiral de la muerte .

Usos para emisores

Menores costos de endeudamiento a tasa fija

• Menores costos de endeudamiento a tasa fija . Los bonos convertibles permiten a los emisores emitir deuda a un costo menor. Normalmente, un bono convertible en emisión rinde entre un 1% y un 3% menos que los bonos simples.

Bloquear el endeudamiento a largo plazo con tasas fijas bajas

• Bloquear el endeudamiento a largo plazo a tasa fija baja . Para un director financiero que observa la tendencia de las tasas de interés, resulta atractivo tratar de alcanzar el punto más bajo del ciclo para financiar con deuda a tasa fija, o intercambiar préstamos bancarios a tasa variable por préstamos convertibles a tasa fija. Incluso si el mercado fijo cambia, todavía es posible que una empresa obtenga préstamos a través de un convertible con un cupón más bajo que nunca hubiera sido posible con financiación de deuda directa.

Precio de conversión más alto que el precio de ejercicio de una emisión de derechos

• Precio de conversión más alto que el precio de ejercicio de una emisión de derechos . De manera similar, el precio de conversión que una empresa fija para un convertible puede ser más alto que el nivel que el precio de las acciones alcanzó recientemente. Compárese la dilución del capital en un convertible emitido con, digamos, una prima del 20 o 30 por ciento con la mayor dilución del capital en una emisión de derechos, cuando las nuevas acciones se ofrecen con, digamos, un descuento del 15 al 20 por ciento sobre el precio de la acción vigente.

Dilución de votación diferida

• Dilución de votos aplazada . Con un bono convertible, la dilución de los derechos de voto de los accionistas existentes sólo se produce en el caso de una eventual conversión del bono. Sin embargo, las acciones preferentes convertibles suelen tener derecho a voto cuando los dividendos preferentes están atrasados. Por supuesto, el mayor impacto en la votación se produce si el emisor decide emitir una moneda intercambiable en lugar de una convertible.

Incrementar el nivel total de apalancamiento de la deuda

• Incrementar el nivel total de apalancamiento de la deuda . Los convertibles se pueden utilizar para aumentar la cantidad total de deuda que tiene una empresa en emisión. El mercado tiende a esperar que una empresa no aumente su deuda directa más allá de ciertos límites, sin que ello afecte negativamente a la calificación crediticia y al coste de la deuda. Los convertibles pueden proporcionar financiación adicional cuando la “ventana” de deuda normal no esté abierta. Los inversores suelen considerar la subordinación de la deuda convertible como un riesgo aceptable si los derechos de conversión resultan atractivos a modo de compensación.

Maximizar la financiación permitida según las normas de preferencia

• Maximizar la financiación permitida según las reglas de preferencia . En países como el Reino Unido, donde las empresas están sujetas a límites en el número de acciones que pueden ofrecerse a no accionistas de forma no preventiva, los convertibles pueden recaudar más dinero que mediante emisiones de acciones. Según las Directrices del Reino Unido de 1989 emitidas por los Comités de Protección de Inversores (IPC) de la Asociación de Aseguradores Británicos (ABI) y la Asociación Nacional de Administradores de Fondos de Pensiones (NAPF), los IPC aconsejarán a sus miembros que no se opongan a cuestiones no preventivas. que no suman más del 5 por ciento al patrimonio histórico no diluido del balance en el período de JGA a JGA, y no más del 7,5 por ciento en total durante un período de 3 ejercicios financieros. Los límites de preferencia se calculan suponiendo una probabilidad de conversión del 100%, utilizando la cifra del capital social del balance histórico sin diluir (donde se supone una probabilidad de conversión del 0%). No se intenta asignar probabilidades de conversión en ambas circunstancias, lo que daría lugar a que se permitieran emisiones convertibles de mayor tamaño. La razón de esta inconsistencia puede radicar en el hecho de que las Directrices de preferencia se redactaron en 1989 y las evaluaciones binomiales no fueron comunes entre los inversores profesionales hasta 1991-92.

Convertibles de rescate de primas

• Los bonos convertibles de rescate con prima , como la mayoría de los convertibles franceses y los Liquid Yield Option Notes (LYON) de cupón cero, proporcionan un rendimiento de interés fijo en emisión que se explica significativamente (o completamente) por la apreciación del precio de rescate. Sin embargo, si los inversores convierten los bonos antes de la fecha de vencimiento, el emisor se habrá beneficiado al haber emitido los bonos con un cupón bajo o incluso nulo. Cuanto mayor sea el precio de rescate de la prima, (1) más tendrán que viajar las acciones para que la conversión tenga lugar antes de la fecha de vencimiento, y (2) menor deberá ser la prima de conversión en cuestión para garantizar que los derechos de conversión sean creíbles.

documento de adquisición

• Papel de adquisición . Los convertibles tienen un lugar como moneda utilizada en las adquisiciones. El postor puede ofrecer un ingreso mayor sobre un convertible que el rendimiento por dividendo de las acciones de la víctima de la oferta, sin tener que aumentar el rendimiento por dividendo de todas las acciones del postor. Esto facilita el proceso para que un postor con acciones de bajo rendimiento adquiera una empresa con acciones de mayor rendimiento. Perversamente, cuanto menor sea el rendimiento de las acciones del postor, más fácil le resultará crear una prima de conversión más alta sobre el convertible, con los consiguientes beneficios para las matemáticas de la adquisición. En la década de 1980, los convertibles nacionales del Reino Unido representaban alrededor del 80 por ciento del mercado europeo de convertibles, y más del 80 por ciento de ellos se emitieron como moneda de adquisición o como financiación para adquisiciones. Tenían varios atractivos cosméticos.

Las ganancias por acción proforma totalmente diluidas no muestran ninguno de los costos adicionales del servicio del convertible hasta el día de la conversión, independientemente de si el cupón era del 10% o del 15%. El beneficio por acción totalmente diluido también se calcula sobre un número menor de acciones que si se utilizara el capital como moneda de adquisición.

En algunos países (como Finlandia), los contables locales pueden tratar como acciones los instrumentos convertibles de diversas estructuras. En tales circunstancias, el tratamiento contable puede dar como resultado una deuda proforma menor que si se utilizara deuda simple como moneda de adquisición o para financiar una adquisición. La percepción era que el apalancamiento era menor con un convertible que si en su lugar se utilizaba deuda simple. En el Reino Unido, el predecesor del Consejo de Normas Internacionales de Contabilidad (IASB) puso fin al tratamiento de las acciones preferentes convertibles como acciones. En cambio, debe clasificarse como (1) capital preferencial y también como (2) convertible.

Sin embargo, ninguno de los (posiblemente sustanciales) costos de dividendos preferenciales incurridos al administrar una acción preferencial convertible es visible en el estado de ganancias consolidado antes de impuestos proforma.

Los beneficios cosméticos en (1) ganancias por acción diluidas proforma reportadas, (2) apalancamiento de la deuda (por un tiempo) y (3) ganancias consolidadas antes de impuestos proforma (para acciones preferentes convertibles) llevaron a que las acciones preferenciales convertibles del Reino Unido siendo la clase europea más grande de bonos convertibles a principios de los años 1980, hasta que las condiciones más estrictas que se podían lograr con los bonos euroconvertibles dieron como resultado que las nuevas emisiones euroconvertibles eclipsaran a los convertibles nacionales (incluidas las acciones preferentes convertibles) a partir de mediados de los años 1980.

Ventajas fiscales

• Ventajas fiscales . El mercado de bonos convertibles está dirigido principalmente al inversor que no paga impuestos. El precio reflejará sustancialmente (1) el valor de las acciones subyacentes, (2) la ventaja de ingresos brutos descontados del convertible sobre las acciones subyacentes, más (3) alguna cifra para la opcionalidad implícita del bono. La ventaja fiscal es mayor con los convertibles obligatorios. Efectivamente, un accionista que paga altos impuestos puede beneficiarse de que la empresa titulice los ingresos brutos futuros del convertible, ingresos que puede compensar con las ganancias imponibles.

Clasificación de suscripción ligada a acciones de EE. UU. de 2010

Fuente: Bloomberg

Ver también

• Bono convertible contingente
• Acciones preferentes
• Seguridad convertible
• Pagaré vinculado a acciones
• bono canjeable
• Preferencia de liquidación

Referencias

1. Scatizzi, Cara (febrero de 2009). "Bonos convertibles". La Revista AAII . Consultado el 8 de septiembre de 2015 .
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11. Ammann, Manuel; Amable, Axel; Wilde, cristiano (2003). "¿Están infravalorados los bonos convertibles?: Un análisis del mercado francés". Revista de Banca y Finanzas . 27 (4): 635–653. doi :10.1016/S0378-4266(01)00256-4. SSRN  268470.
12. Ammann, Manuel; Amable, Axel; Wilde, cristiano (2007). "Precio de bonos convertibles basado en simulación" (PDF) . Revista de finanzas empíricas . doi :10.2139/ssrn.762804. S2CID  233758183.
13. Ver modelo Lattice (finanzas) # Valores híbridos

Otras lecturas

• FinPricing. Guía práctica de valoración de bonos y herramienta de calculadora.
• Máximo, Kevin. Rentabilidades futuras: el caso de los bonos convertibles. Barrón. 3 de diciembre de 2019.
• Xiao, Tim. Un método sencillo y preciso para fijar el precio de los bonos convertibles con riesgo de crédito. Journal of Derivatives & Hedge Funds, volumen 19, número 4. Páginas 259–277.

enlaces externos

• Generador de hojas de términos de notas convertibles de Wilson Sonsini Goodrich & Rosati
• Fijación del precio de los bonos convertibles utilizando ecuaciones diferenciales parciales – por Lucy Li
• Fijación del precio de los bonos convertibles indexados a la inflación – por Landskroner y Raviv
• I-laboratorio de Harvard | Fundamentos de Financiamiento y Captación de Capital para Startups. Explica tanto la deuda convertible simple como una forma simplificada de deuda convertible llamada SAFE (Acuerdo simple para acciones futuras).